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先通胀后升值: 中国策略的现实选择

自2005年人民币汇率不再钉住美元,改为参照一揽子货币的管理浮动汇率后,从2005年7月到2007年3月人民币只升值了7%,而2006年,中国的全球国际收支经常项目顺差却创下1840亿美元的新高,外汇储备成为世界第一,达到10700亿美元。与此同时,中国还成为了美国国债的第二大持有者。

       中国迅速增长的国际收支经常项目顺差和低速的人民币升值,引起了华盛顿的强烈抗议:中国应该提高人民币的价格。在2007年3月28日美国国会听证会上,国际经济研究所学者Morris Goldstein指出,中国货币相对于美元被低估了40%。他建议中国应立即实施人民币升值10-15%的首期政策。

       而事实上,华盛顿精英所提出的单方面关注人民币汇率调整的方法对调整中国贸易不平衡现状并无帮助。正如摩根斯坦利的Stephen S. Roach在2007年3月28日所说的:“在国会中的每位代表应该扪心自问一个很重要的假想问题:如果你成功解决中国货币调整的问题,但是发现三四年后加在美国工人身上的压力更大了,你会怎样想呢?”

        掣肘中国汇率灵活性的障碍

        应该说,在中国汇率及全球失衡问题上,中国、美国及世界能够找到双赢的解决办法。但这只能建立在互相理解对方所面临的困难及互相帮助的基础上。中国现在所面临的空前的挑战与机遇与战后欧洲的重建并非完全不同。没有美国和其他发达国家的合作与帮助,中国很难克服在经济、社会、政治现代化过程中的一些挑战。 

        中国及其他一些亚洲国家都存在一个特殊问题:就是过剩劳动力和过剩资本共存。中国今天的主要挑战是发展有效的金融、计划和监管体系,并通过这个体系有效、和谐及环保地雇佣更多的农村剩余劳动力和社会中过剩资本(过剩资本目前表现为中国持续的经常账户过剩及不断增长的外汇储备)。 

        在中国,隐性的交易成本是市场经济改革前后增长和繁荣的最大障碍。低工资并不是解释中国当前出口竞争力增长的唯一因素,甚至不是最重要因素。比如在1979年以前,没有国家担心中国的出口竞争力,尽管那时工厂里工人的平均工资只有每月24美元(当时官方汇率为1.5元/美元),而现在农民工每月工资已经达到120美元(2006年汇率为8元/美元)。显然,中国不断下降的交易成本和不断扩大的市场起了更大的作用。

        事实上,国际供应链管理大大降低了从中国出口的交易成本, 对中国出口和外商投资部门的影响非常显著。然而,中国出口只涉及到国际供应链的一小部分,通常为劳动密集型加工制造业,因此,国际供应链体系对于中国进口的作用并不能像对中国出口那样有效,使得进口到中国的交易成本非常高。供应者不得不先发现消费需求然后寻找低成本的生产者。而中国消费者需求受许多因素影响,包括缺少有效的消费金融、缺少有效的社会保障、缺乏医疗保险和养老金体系、个人消费所需的城市和农村基础设施较差、环境保护监管与实施乏力、产品质量监督制度欠缺、知识产权保护缺乏等。也就是说,中国发展面临的各种国内经济结构及制度改革挑战正同时限制中国进口的增长,这才是中国全球贸易产生经常账户持续盈余的根源。而单纯依靠汇率变化将不能解决这些问题,特别是当我们考虑到进出口的交易成本不对称这个现实时。

        劳动力的相对成本可以因汇率的改变而直接受到影响,但汇率变化对交易成本却不会有太多的影响。在我看来,由于中国持续的改革开放以及加入WTO的影响,中国出口的交易成本将在不久的将来继续下降,这将进一步提升中国的出口竞争力,即使劳动力成本因为人民币升值、通胀和其他原因而上升也不能改变这一结论。

        为了实现中国贸易平衡,应该在降低进口交易成本上下功夫。由于进口阻碍最根本的是隐性交易成本,而不是价格,所以,平衡中国贸易,调节汇率不如减少进口阻碍更有效。

       单纯调整汇率不解决问题

        不幸的是,在公共政策讨论中,汇率尤其是名义汇率往往被认为是影响竞争力和贸易不平衡的最重要因素,这在理论上和实践上都是误导。 

作者

        事实上,只要中国维持自由贸易及自由市场价格,由于市场套利交易的存在,中国任何名义汇率水平都会与基于可贸易商品的购买力平价汇率大致相同。因此,那些宣称中国名义汇率被低估的说法在经济学逻辑上是不通的,除非他们所依据的购买力平价汇率在计算时包括了无法套利的非贸易商品。诸如英国《经济学家》所说的,2006年,中国的“巨无霸汉堡包购买力平价汇率”是10.4元/3.15美元=3.3元/美元,比当时8元/美元的名义汇率偏离60%的原因很简单,就是生产汉堡包雇佣的劳动力及店铺租金价格等非贸易商品价格的不可套利性,使其在中国要比在美国低得多。

        20世纪90年代,日本曾经允许货币稳步升值。然而这对减轻日本国际收支项目顺差影响很小,并带来了日本10年的通货紧缩。如果日本90年代保持名义汇率不变,那么在那段时间日本将很可能面临通货膨胀。实际上,日元大幅度的升值不仅消除了通货膨胀,甚至需要通货紧缩来补偿日元的过度升值。很明显,关于名义汇率的改变会对经常账户的平衡产生长久影响的观点是不正确的。如果一个国家可以通过名义货币的贬值来获得真实持久的竞争力,那么经济增长和发展就会很容易,许多发展中国家早就应该通过实行贬值而现代化了。名义汇率的变化对国内物价水平(相对国际物价水平)会有显著及长久的作用,但不会对竞争力有持久的影响。持久的竞争力决定于要素成本、交易成本、技术进步、基础设施、人力资本以及其它实实在在的经济变量,但不取决于名义汇率。我们还应认识到持续的经常账户失衡受名义汇率水平的影响很小,其反映的是一国资本的剩余与净出口及相应的储蓄、投资和消费行为。

        中国应实行先通胀后升值的政策

        事实上,通货膨胀与货币升值是一种替代关系,它们对推动国内价格水平上升的效果是等价的。人民币升值和中国的通货膨胀都相当于上调中国国内价格水平。对一个美国消费者来说,中国是通货膨胀15%还是人民币对美元升值15%,效果都是一样。购买中国商品成本增加15%,美国消费者不会在意这增加的成本是来自中国的通货膨胀还是人民币升值。

        那些希望中国提高人民币汇率15-40%的人就是要中国把国内物价水平上调15%-40%。但为什么不直接建议中国政策制订者制订政策使通货膨胀率达到15%-40%呢?当我们从这一角度看,立刻可以看到在中国实现15-40%的通货膨胀是很困难的。

        尽管通货膨胀和货币升值在提高中国相对美国的物价水平上起着相同的作用,但是它们受完全不同的经济机制影响。结构型通货膨胀通过各个市场内的价格调整来形成整个宏观物价水平的调整,对社会的影响相对汇率变化要小。

        为了加速中国国内价格水平的上升,中国可以任意运用通货膨胀或者货币升值的方式,甚至两者同时使用。我认为,中国首先应该鼓励稳定的低幅度通货膨胀,大约每年5%(即超过美国长期平均通胀率大致二到三个百分点),以促进国内物价水平逐步赶上其它经济发达国家。当预期中的结构性通货膨胀(由于剩余劳动力减少及劳动生产率不断增长而导致的工资上涨,由于社会保障的逐步到位、被扭曲的资源价格的理顺导致的成本上升,以及相应的产品价格上升等)超过5%的时候,就可以大胆地运用货币升值的方法来缓解国内物价水平的过快上涨。货币升值的程度应该由市场决定,升值不应过度以致使中国的通货膨胀率降低到3%以下。

        这一先通货膨胀后货币升值的策略能够既避免通货紧缩又防止过高的通货膨胀风险,还可以阻止投机者从事货币投机。因为他们需要在赌货币升值的同时担心中国的通胀。当然,投机者和投资者还会把资金投资于中国的不动产,因为通货膨胀和货币升值都会导致不动产价格上升。但不动产价格的上升应该被视为中国整体价格水平赶上国际水平的超前性指标。只要投资者的首期支付额足够,监管严密,政府并不需要关心不动产价格的波动,它们其实是重要的市场信号,需要通过市场需求及供给的有序调整来降低价格波动。

        总体看,中国的价格水平还远远低于美国,但也有例外,比如一些奢侈商品和高档服务在中国要价比美国还高。应该说,中美价格水平的差距来源于两国非贸易商品价格的不同。中国和美国的物价水平差距可以用中国名义汇率(2006年8元/美元)和世界银行计算的购买力平价汇率(2006年约2.6元/美元)之间的差异来衡量,这个差距高达67.5%。

        假设中国与美国具有同样的通货膨胀率,并且人民币相对美元保持一个固定的升值速度,如果人民币每年升值2%,那么中国物价水平赶上美国物价水平需要57年;每年升值3%则需要38年;每年升值5%则需要23年;每年升值8%则要15年;每年升值15%则要8年。在我看来,中国物价水平在15年内赶上美国是不可能的。如果这个常识性判断成立,那么中国每年货币升值与通胀率之和不可能超过8%(这里的升值与通胀是指超过美元升值及美国通胀率的那部分),这样,每年4%以内的通胀再加上4%以内的货币升值可能是中国物价水平上升速度的极限。
 
        中国实际的通胀率和货币升值远小于这个极限,2006年,中国通胀率仅为1.5%,低于美国2.5%的通胀率,事实上相对于美国,中国有大约1%的通货紧缩!人民币平均大约每年升值3%,因此中国国内物价水平相对美国只增长了约2%(1.5% – 2.5% + 3% = 2%),按照这一速度,中国需要57年赶上美国的物价水平。可见,华盛顿对中国的汇率及货币政策表现得很不耐烦是不足为奇的了。但是,抱怨容易,找到解决中国物价水平追赶的办法却不容易。

        国际社会应鼓励中国采取宽松货币政策

        中国非技术劳动力太多并过剩的结构性制约,成为中国物价水平上涨缓慢及人民币升值缓慢的主要原因。根据亚洲开发银行的研究,中国一些邻国2006年通货膨胀率分别为:韩国2.2%,印度5.5%,巴基斯坦7.9%,印度尼西亚13.1%,越南7.5%,菲律宾6.2%,均高于中国的1.5%的通胀率。可以说在全球环境下,尽管2006年中国的经济增长率高达10.7%,中国相对其邻国仍经受了一定的通货紧缩压力。

        在中国2006年创下亚洲最低通货膨胀率时,无论中国政府还是亚洲开发银行、世界银行、国际货币基金组织都要求中国收紧货币政策从而抑制投资。而另一方面,亚洲开发银行明确建议亚洲其他国家在2006年通胀率远高于中国的情况下增加投资、尤其是在基础设施领域。原因很简单,就是“中国的特殊国情”——生产能力过剩,所以应该减少投资,增加消费。

        但是当今中国的消费主要控制在每个家庭和公司自己的手里。他们已经在面对各种约束下尽量使消费达到最优化,不需要政府告诉他们怎样花钱——在健康保险和社会保障体系还处于初级阶段时,许多中国人都愿意为防御大病存一大笔钱;在助学贷款项目较缺乏情况下,家庭会为孩子上学存一大笔钱;许多中产阶级家庭在一些道路、地铁和学校还未开工的住宅区购买房产,期望在项目完成时市价上涨而获回报——中国家庭的最佳选择结果却导致了消费低迷,储蓄增高。

        从以上事例不难得出结论:建立完整的健康保险体系、建立助学贷款或者奖学金项目、修建更多的公路、地铁和学校。所有这些办法无疑需要投资,但这些是有效率的投资。

        不幸的是,由于区分有效率和无效率投资的难度,中国央行面临着两难的困境:如果实行宽松的货币政策,就必须要处理无效率投资失控造成的生产能力过剩问题;如果实行紧缩的货币政策,由于进口和有效率投资的增长赶不上出口,就要想办法处理经常帐户盈余的问题。

        为推动中国物价水平逐步达到国际水平,国际社会应该鼓励中国采取宽松的货币政策,即较少对增加的外汇储备进行冲销。宽松的货币政策对于产生稳定的结构性通货膨胀是必需的,而一个稳定但低水平的通胀是促进人民币平稳升值而不产生通缩风险的必要条件。为了使中国采取宽松的货币政策,必须帮助中国发展有效的金融、计划和监管体系,以使其能够区分有效率与无效率的投资。

        美国金融部门的优势与中国金融部门的弱势形成一个强烈的对比。在强大的金融体系下,美国公民可以维持较低的储蓄率,因为他们投资于资本市场的资本可以带来稳定的资本增值而不需要太多的储蓄;在金融体系较弱的中国,消费者不得不维持较高的储蓄率而降低消费及生活水平,导致中国的资本不能有效率的雇佣本国的剩余劳动力。

        今天美国人担心来自中国的竞争正如过去10年香港人担心来自内地的竞争一样。但今天,香港人意识到中国增长越快,为香港带来的机会越多。毫无疑问,我认为如果美国能帮助中国建立一个现代化的金融体系,中国将对美国产品和服务产生巨大的需求,美国人的就业机会和回报也会提高。美国和国际社会应该为此努力而不是只狭隘地关注人民币汇率升值问题。

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