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见证

消费支出前景与整体经济复苏

马洛尼主席、舒默副主席、布拉迪副委员长和布朗巴克副委员长、委员会的各位成员,今天能站在诸位面前讨论消费支出前景与整体经济复苏,我深感荣幸。

消费支出前景

首先我要说的是商品与服务方面的消费支出前景,因为商品与服务在GDP中所占分量最大,而且这一部分是二十一世纪一零年代早期经济扩张的重要刺激因素。现有信息表明,消费量的基本决定因素在未来数年中仅能维持少量增长。

可能会限制消费的因素之一就是家庭劳动收入的极缓增长。各位都知道,产量总需求急剧下降导致了当前自二战以来最高的一次就业率下降。就业人口从经济开始衰退至今已经减少逾七百万,而尽管近几个月来下降率稍有缓和,但在近期之内,就业率可能不会出现大幅增长。因为在经济衰退时,平均工作小时数会显著下降,而当劳动力需求再次抬头时,公司可能会首先增加员工的平均工作小时数,而不是增加雇佣人数。公司往往会采取这一策略,因为增加小时数成本较低,而且如果将来发现经济复苏只是暂时的,那么相对于雇佣新员工而言,增加小时数这一策略更容易摒弃。当然,一周工作时间加长,员工工资也会有所提高,但是增长幅度可能不会太大。

如果就业率和平均工作小时数仅取得缓慢增长,则只有在时薪迅速上升的情况下,劳动收入才会迅速提高。然而,近几个季度以来时薪增长极为缓慢,而失业率已上升到二十世纪八十年代早期以来的最高水平,所以时薪增长可能仍将维持现状。

当然,这种观点需要注意的是,家庭单位的收入与消费支出并不是相互独立的。举例来说,如果消费量的其它基本决定因素朝有利方向发展,那么消费支出也可能会更为迅速地增长,而这又会反过来提高收入。但是,就目前情况来看,最可能出现的情况就是未来数年中收入增长势头缓慢。

按照现行法律,未来数年中,几项重要的税收条款将到期,届时,消费量还将由于税款巨幅增长而受到限制。首先,替代最低税的临时性更高免税额限制将于2009年末到期;如果政府允许,就会有更多的纳税人需要交纳替代最低税。其次,《2001年经济增长和税收减免协调法案》、《2003年就业与增长税收减免协调法案》中规定的减税政策,以及在《美国复苏与再投资法案》中颁布的“劳有所得”税收抵免政策也定于2010年末到期。

此外,其它方面的影响也将抑制与税后收入相关的消费量。与经济危机之前的情况相比,储蓄量在税后收入中所占的比例大大上升,而消费量在税后收入中所占的比例则大大缩小。

而这些影响中最显著的则是我们所看到的家庭财富的大幅下降。在金融危机到来之前的几年中,许多家庭的储蓄需求都由持有房产和公司债券而获取的大量资本收益得以满足。然而,过去几年里这些资产的价格急剧下跌,极大地改变了这一局面。前不久,我研究了1962年、1983年以及1989年后每三年进行一次的家庭财务状况调查中的数据。我估计,资产价格在近段时间的缩水已经使中等家庭的非养老金财富收入比下降到了过去二十五年的最低水平之下,相当于二十世纪六十年代早期的水平。[i]而中等以上家庭的财富收入比与二十世纪八十年代末期同等家庭的水平相当,略高于二十世纪六十年代早期的同等家庭水平。同时,第二十五个百分位的家庭的财富收入比下降到了二十世纪六十年代早期的记录水平,而第十个百分位的家庭在至少半个世纪以来首次出现财富负增长。

近期财富消减的影响与之前财富增长的影响恰恰相反——这可能导致家庭减少消费量,并增加储蓄量,从而重新积累财富。诚然,历年来的统计数据研究中大量证据表明,财富减少一美元,就会导致家庭消费水平永久下降三到五美分。尽管这一范围并未涵盖每一位研究人员的结论,但是它相当具有参考价值。从很大程度上而言,这些研究中的证据也表明家庭是在一到三年的时间段内逐渐降低到新的支出水平的。

而将这些研究的结果运用到家庭在过去几年中的财富消减情况上之后,我估计,财富效应将抑制本年消费量增长的2到3.5个百分点,而且会使明年的消费量增长放慢0.5到1个百分点。在估算过程中,我假设,直到明年年底,家庭财富的增长率与可支配收入的增长率相同。如果股价再次下跌,或房价继续下跌,负财富效应将会更为严重。稍后我将讨论房价下跌问题。

个人储蓄率可能还将会被财富以外的因素推动增长。二十一世纪一零年代初期,许多分析师都认为经济进入了“大稳健时期”,称经济波动将长时间显著缓和。而过去两年间的经济发展却对这一观点提出了根本质疑。许多家庭都可能已认为他们所处的经济环境中的风险有所上升。因此,我们可以预见,家庭将减少花费,从而增加预防性储蓄。

作者

预防性储蓄量提高,可能会部分反应为贷款量减低。高负债的风险刚刚给家庭带来深刻教训,许多家庭都越来越不愿意大量举债消费。

家庭性消费贷款也可能会被更严格的信用供应有所限制。金融危机爆发、经济衰退开始以来,贷方向家庭发放贷款的意愿迅速减弱。未来几个季度的失业率仍将居高不下,因此,在今后一段时间里,贷方都可能会继续认为向家庭发放贷款具有更高风险。此外,即使经济完全复苏,信用供应可能也不会回到一零年代早期的水平,因为,就像家庭一样,贷方也会认为长期内经济波动发生的可能性较大。监管措施应该起到加强贷方限制的作用;的确,联邦储蓄委员会和国会都已经采取了若干措施,来限制某些类型的按揭贷款和信用卡贷方的某些做法。

总体而言,我认为,由于收入增长缓慢、储蓄量提高、贷款量减少,未来几个季度里消费支出的增长步伐将极为缓慢。虽然从很大程度上来言是这一预期导致我做出了整体复苏较为微弱的预测,但我必须指出,在促进经济朝着更稳定、更可持续的方向发展这一方面,家庭储蓄量提高、家庭贷款量减少也会起到重要的积极作用。从家庭层面上来讲,重新平衡收支之后,即使出现收入波动或需要进行意外支出,家庭也更容易承受。从国家层面上来讲,储蓄量提高也有助于纠正各国之间贸易与资本流动的失调状态,许多分析师认为,这种失衡状态时不可持续的。

 

整体经济前景

说到整体经济,似乎大家都有一个共识,认为随着先前诸多市况逆转而走弱的经济活动不太可能出现迅速回升,而我也同意这一观点。与消费支出一样,未来几年里最可能出现的情况就是经济活动取得较少发展。

当然,一致意见不一定就是正确意见。比如说,两年前,许多分析师都没有预见到我们所经历的这场严重衰退。同样,经济复苏的势头也可能比当前大多数预测者所预想的更强或者更弱。

即便如此,虽然经济情况看起来已经到了转折点,但是,在私人总需求的主要构成成分中,却没有哪一个显示出大幅反弹的迹象。正如我前面详细说明的那样,在大约到明年年底之前,消费支出不太可能出现大幅增长。事实上,过去消费支出将经济带出低迷的情况非常少见。当然,每一次经济复苏的情况都有所不同,但是,一般来讲,储蓄率在经济触底后往往会有所变化,暗示消费支出的增长速度总体上与收入和整体经济活动的增长同步。

在房产市场,近几个月以来,住宅建设、住宅销售和房屋价格都显示出稳定迹象,长期的紧缩似乎快要走到尾声。事实上,现在全国的房屋价格已经从2006年的顶峰时期下降了30%,而一致性按揭贷款的利率也比过去十年降低了大约1.5个百分点,住宅比几年前更容易负担,但是,建筑市场可能不会出现强烈反弹。待售新房储量仍然很高,尤其是相对于销量而言。此外,由于许多家庭的财务状况较弱,在相当长一段时间内,住房需求都可能不会有较大提高。而且,许多家庭都没有资格获得政府支持的按揭贷款,而无论这种支持是来自政府支助企业、联邦住房管理局还是退役军人事务部,这些家庭要获得按揭贷款都非常困难。

预期回升业已非常虚弱,而止赎危机又带来了新的下行风险。2008年,贷方发起了225万余起止赎程序,2007年这一数字是150万起,而之前三年年均还不到100万起。2009年初,各种延期偿付政策到期,止赎率骤升至一年300万起。[ii]止赎程序的开始为整个房产市场的发展带来了严重延迟,因为止赎程序需要数月甚至数年时间才能完成。因此,尽管经济形势的进步和政府今年发起的避免止赎倡议可能会使止赎发起率降低,但是,扣押房产进入市场的比率仍然会有所上升。我们无法准确估算出市场涌入量会有多大,也不知道这将对住宅市场产生怎样的影响,但是我们不能否认,这些房产可能会继续压抑房屋建筑市场和房屋价格。

企业对设备与构造物资的投资可能会由于大量超额产能而受抑。过去两年中,市场对工业产品的需求降低,使得该领域的产能利用率相对历史正常水平而言降到极低。而除了制造业以外,过去对高科技设备作出大量投资的金融业现在也大幅缩水,并且今后的规模可能会一直比危机前的规模小得多。更广泛而言,对产量的疲软需求也会阻碍许多行业内的企业作出投资。而对于确实希望启动新项目的公司而言,办公方面存在较多职位空缺,公司财务情况紧张,因此,企业的构造物资支出增长也可能会尤其缓慢。

企业的存货投资可能会对今年下半年的增长作出贡献。上半年,商品需求锐减,迫使企业以惊人的比率将其持有的存货变现。但是,随着近期需求开始稳定,缩减储量的步伐也会放缓,等到一定阶段,公司将重新增加库存。这一模式看来已经促进了近期的生产,并预计会持续几个季度。但是,我们不能将存货投资算作持续增长的来源,因为一旦存货与销量形成一致,就将抵消存货投资对生产的影响。

最近,外国增长有所提高,许多亚洲国家的发展势头尤其良好。这一回升趋势导致对美国出口货物的需求上升。但是,进口数量也随着国内需求的稳定而有所回升。两相抵消,当前的净出口似乎并未对美国的经济复苏带来什么贡献。

总而言之,经济活动会在未来几年内有所发展,但是步伐会比较缓慢。因此,美国可能在多年后仍不能实现充分就业,而当前上百万家庭所面临的经济困境也会持续。

政策选择

鉴于预计的缓慢复苏,许多政策分析师和观察员都在考虑可行的政策行动来刺激产量需求和就业增长。在这些政策行动中,一部分具有广泛的促进作用,而其它的则范围较小,目标更为明确。

如我之前所言,按照现行法律,替代最低税的高免税额限制政策将于今年年终到期,2001年和2003年的减税政策和“劳有所得”税收抵免政策将于明年年底到期,家庭可支配收入将会减少。据国会预算办公室称,这些变化将使2011年的个人可支配收入降低,预计降低量达到3000亿美元,占总量的将近3个百分点。[iii]将这些规定的到期日期延后,可以为消费开支的增长起到更大的促进作用。

即便如此,政策制定者也应该考虑到财政规则的长期需求。国会预算办公室估计,在这些税收规定到期后,从现在起五到十年内,美国预算赤字在GDP中所占的比例将超过3个百分点,而公众持有的联邦债务也将相对于GDP增长。偏高的预算赤字会减低储蓄量和投资额,而这种情况又会反过来压制经济增长;而且,这还很有可能引发一场美国债券持有人对联邦债务失去兴趣的危机。因此,虽然国会采取措施在短期内减少家庭税收可能确有实效,但是政策制定者同时还必须制定计划,在长时间内重新提高收入,使其与其支出一致。

总体而言,更有针对性的政策变更可以分为鼓励创造就业机会的政策和向失业家庭提供其它补助的政策。就前一类而言,对州政府和地方政府提供额外援助可以降低这些政府和相关私营实体削减人员的需求。即使有人认为州政府应该随着时间发展控制其活动和雇佣人数,但是这次经济衰退中由于税收下降而进行的突然减员并没有给整体经济带来什么助益。

而说到鼓励创造就业机会的其它策略,一些分析师则建议向雇佣新员工的公司提供税收抵免。但是,以促进就业为目的来制订实施有效的税收鼓励政策非常困难。难题之一就是在多变的美国劳动市场上,即便是在经济情况艰难的时候,还是有许多公司在创造就业机会。因此,如果向所有新增就业机会实行税收抵免的话,往往就会将资金分配到这些无论如何都会雇佣新人的公司。不过,话又说回来,只对那些若没有提供税收抵免就不会出现的新增就业机会提供税收抵免又很难实现。

至于向失业家庭提供其它类型的补助,也有几种政策会帮助家庭维持开支,并因此促进整体复苏。例如,目前国会正在努力对那些将于今年年底到期的人的失业保险福利进行延期,这就会带来很大帮助。同样,加大对下岗员工的《统一综合预算汇编法案》健康保险费的补贴也会助益良多。

政策制定者还可以采取政策来帮助失业的房主履行按揭贷款义务。对于许多贷款人而言,适当的永久性按揭贷款支付调整可以使他们得以在长期时间内维持偿付,政府的贷款缓和计划“房贷可负担贷款调整计划”就可以帮助到他们。但是,如果房主正在承受暂时性的大幅收入下滑,这一计划就不太合适,因为他们需要的调整往往会给政府带来过高成本,难以实现。[iv]而且,高成本的永久性调整也难以对这种情况产生实效,因为一旦房主找到其它工作,他们就不会再需要这种调整了。然而,对按揭贷款义务进行暂时性的补助有助于支持失业员工的开支,而减少按揭违约也可以减轻前面提到的未来住宅市场的下行风险。

另一种推动住宅市场发展的方法就是延长定于今年12月1日到期的首次购房税收抵免政策。这个方法可以刺激新的住宅销售。然而,就像我在布鲁金斯学会的同事特德·盖亚所言,要通过税收抵免来实现这一目标可能代价过高,因为大多数应该获得税收抵免的房主都可能已经在没有税收抵免的情况下购买了住宅。此外,要通过税收抵免促使更多家庭从租房到向买房转变,力度难免不高,可能并不能解决房产市场基本的供给过剩问题。[v]

结论

近期经济数据显示,经济活动正在走向稳定。就复苏力度和速度而言,尚存在大量不确定因素,但是,经济形势多半会逐渐有所发展。在未来几年中,在产量总需求中占最大份额的商品与服务方面的消费支出可能会由于收入增长缓慢、储蓄量上升和贷款量下降而维持极缓的上升趋势。同样,其它主要私人需求的基本决定因素可能只会在这些范畴内带来缓慢增长。政策制定者可以选择多种政策来推动经济复苏,加快市场恢复充分就业的速度;但是,他们必须留意兼顾这些措施的短期效益和长期潜在成本,尤其要注意预算赤字。

谢谢各位。



[i] 见 Karen E. Dynan的Changing Household Financial Opportunities and Economic Security,刊载于2009年秋季发行的Journal of Economic Perspectives。比较数据来自于1962年消费者财务特征调查,1983年、1989年、1992年、1995年、1998年、2001年、2004年和 2007年的消费者财务状况调查,以及截止2008年底对2007年消费者财务状况调查的受访者进行的财富归集。从2008年末起,房产价格和股价的变化就对家庭财富造成了反面影响。

[ii] 见Robert W. Kolb 编著的Lessons from the Financial Crisis(即将上市)中Larry Cordell、Karen E. Dynan、Andreas Lehnert、Nellie Liang 和 Eileen Mauskopf 合著的The Incentives of Mortgage Servicers and Designing Loan Modifications to Address the Mortgage Crisis。

[iii] 见国会预算办公室的The Budget and Economic Outlook: An Update,2009年8月。

[iv] 关于房贷可负担贷款调整计划及其限额的更多讨论,请见Larry Cordell、Karen E. Dynan、Andreas Lehnert、Nellie Liang 和 Eileen Mauskopf 合著的Designing Loan Modifications to Address the Mortgage Crisis and the Making Home Affordable Program,美联储金融经济讨论系列论文第2009-43号,2009年10月。

[v] 见Gayer和Ted 合著的Should Congress Extend the First-time Homebuyer Tax Credit?,网址为 https://www.brookings.edu/opinions/2009/0924_tax_credit_gayer.aspx

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